The Intelligent Investor

あらすじ

この本は市場を打ち負かす方法を教えてくれるわけではありません。しかし、リスクを減らし、資本を損失から守り、長期的に持続可能なリターンを確実に生み出す方法を教えてくれます。ウォーレン・バフェットは、インテリジェント・インベスターを""投資に関する書籍の中で最も優れたもの""と評しています。

ベンジャミン・グラハムの実証済みのバリュー投資アプローチは、未来の株価を予測するリスキーな試みを、企業の有形資産の基礎となる価値に基づく健全な投資に置き換えます。

ベンジャミン・グラハムによるThe Intelligent Investorは、市場の変動にパニックを起こす一般的な投資家を避けるために必要な投資家のマインドセットを身につけるための全てを提供します。普通であることを望まない。賢明であれ。

トップ20の洞察

1. 投資家には二種類あります。防衛的な投資家は、資本を損失から守り、まずまずのリターンを生み出し、頻繁な決定を最小限に抑えることを目指します。積極的な投資家は、自分のポートフォリオを積極的に管理するためにほとんどの時間を費やします。積極的な投資家は防衛的な投資家よりもリスクを取るわけではなく、株の選択により多く投資します。
2. パートタイムの投資家は防衛的な投資戦略に従うべきです。防衛的な投資家は最小限の努力と能力でまずまずの結果を達成することができます。しかし、この結果からのわずかな改善は難しく、非凡な知識とスキルが必要です。少しの時間と努力をかけて市場を出smartことを試みると、主に平均以下の利益が得られるでしょう。
3. 投機を投資と混同することは、高額な間違いになる可能性があります。投機家は、将来の成長見込みに基づいてホットな株を購入します。対照的に、投資は、元本の安全性と適切ながらも特別な利益を確保するために、基礎となるビジネスの徹底的な分析に基づいて行われます。株価の日々の動きを追いかけることなく、安心して所有できるときだけ株に投資するべきです。
4. 次の大きな成長株に賭ける衝動に抗することができない場合は、投機に厳格な制限を設けてください。投機活動のために資本の10％未満を持つ別の投機口座を設けてください。投資口座と投機口座のお金を混ぜることは絶対に避けてください。
5. 高成長産業に投機すること、高成長株に投機することはリスキーなアイデアです。ビジネスの成長見込みが必ずしも投資家の利益に結びつくわけではありません。これらの株はしばしば過大評価されているため、成長が比例したリターンに結びつかない可能性があります。フォーチュン500の最大150社のうち、わずか8社だけが2十年間で利益を少なくとも15％成長させることができました。
6. グラハムは投資家に対して、新規公開株(IPO)から遠ざかるよう強く勧告しています。IPOはしばしば強気市場で行われ、評価が過熱することがあります。弱気市場が始まると、これらの過熱した投機株が最初に暴落し、大きな損失を引き起こす可能性があります。1980年から2001年までの3年間に新規公開株(IPO)をすべて公開終了価格で購入し、保有し続けた投資家は、市場を年間23%下回る結果となりました。新規に設立された無名の小規模企業の株式が、評判のある中規模企業よりも高値で取引されるとき、それは強気相場の終わりを予測する確実な方法です。1980年代の強気相場では4000以上の新株が生まれ、これが1987年のクラッシュにつながりました。1988年から1990年の間にIPOは枯渇し、これが90年代の強気相場につながりました。この期間には5000以上の新株が生まれ、これが2001年のドットコムバブルの崩壊につながりました。
7. 一般の投資家が市場をタイミングよく操作することは危険です。バリュー投資家は、大規模で保守的な資金調達を行っている企業を特定し、その現在の価値が有形資産による評価額を大幅に下回っている企業に投資します。不確実な未来を予測する試みはなく、不利な事態に対応するための余裕が十分にあります。
8. 有形資産価値を大幅に上回る価格で証券を購入することは避けてください。優れた企業はしばしば有形資産価値の数倍の価値がありますが、投資家は株式市場の変動に過度に依存することになります。対照的に、有形資産価値に近い価格で株式を購入する投資家は、適正な価格で健全なビジネスに出資したと自信を持って市場の変動を無視することができます。
9. 価格と価値は異なる概念です。市場はあなたも投資しているビジネスに対する非合理的な投資家と考えてください。彼は頻繁に意見を変え、あなたの株式に対して大幅に異なる価格を提示します。彼の行動はあなたのビジネス価値に対する基本的な認識をほとんど変えません。しかし、彼の価格がビジネス価値よりもはるかに低いときには喜んで購入し、彼の価格がビジネス価値よりもはるかに高いときには売却します。
10. ベアマーケットの開始は、賢明な投資家にとっては良いニュースです。彼らは、株価が上昇するとリスクが増し、株価が下落するとリスクが減少することを認識しています。ベアマーケットは、資産価値に近い価格で株を購入し、持続可能な富を築くための比較的安全な時期です。
11. 防衛的な投資家'のポートフォリオは、市場状況に関係なく、高品質な債券に50%、普通株に50%を持つ必要があります。これにより、彼らはブルマーケットで過剰な株式を購入したり、ベアマーケットで債券に突入したりすることを防ぐことができます。ポートフォリオを設定したら、防衛的な投資家は市場の変動がこの比率を5%以上変えた場合には、6ヶ月ごとにそれを再調整するためにチェックします。
12. 企業家的な投資家'は、市場が危険に高いときには株式部分を25%に減らし、ベアマーケットの底で株式部分を75%に増やすことができるかもしれません。しかし、債券に最低25%を保持することは必須であり、これにより投資家は最悪のベアマーケットでも株式を保持し続けるためのクッションを得ることができます。
13. 最低税率の税制区分に該当しない限り、税金が免除される市債のみを購入してください。5年から10年で満期を迎える債券を選ぶと、利率の変動に対して比較的安定しています。債券ファンドは、リスクを最小限に抑えるための安価で簡単な多様化を提供するため、個々の投資家にとって優れた選択肢です。
14. グラハムとウォーレン・バフェットの両氏は、防衛的な投資家にとって最良の長期投資としてインデックスファンドを推奨しています。インデックスファンドは、株式の選択なしに市場全体の断面を所有しています。インデックスファンドは派手さはありませんが、より積極的なファンドと比較して安定したリターンを示し、リスクが低く、過去20年間でほとんどの相互ファンドを上回るパフォーマンスを発揮しています。
15. 株式選択が好きな場合は、インデックスファンドをポートフォリオの基盤にして、資金の約10%で実験してみてください。過去12ヶ月の平均収益の22.5倍以下の価格で株式を購入してください。株価は、帳簿価格の1.5倍を超えてはなりません。帳簿価格の乗数が低い場合、収益の乗数は高くなることがあります。しかし、収益の乗数と帳簿価格の乗数の積は22.5を超えてはなりません。
16. ホームバイアスに惑わされないでください。なじみのある株式や自社の株式を購入するという誤りを、多くの平均的な投資家が犯しています。これは、株式を選ぶ前に必要なデューデリジェンスを行うことを防ぐためです。平均的に、401(k)の投資家は退職資産の25%から30%を自社の株に保有しています。
17. グラハムは、過去のリターンの複数年平均を使用してP/E比を計算することを主張しています。過去6年間で1株あたり0.50ドルを稼いだが、過去12ヶ月で3ドルを稼いだ会社を考えてみましょう。最後の1年間に基づくP/E比が25倍であれば、その株は75ドルで評価されます。対照的に、過去7年間の平均利益の25倍で評価された場合、その株はわずか21.43ドルで評価されます。
18. 利益の向上よりも損失の防止が優先されます。投資家が牛市のピークで株を買い、平均市場リターンの5%以上を生み出すことができると仮定します。牛市が終わり、その株は翌年に50%下落します。その株が毎年10%の利益を上げても、市場リターンを上回るには16年以上かかります。
19. 安全マージンは、損失を防ぎ、上昇潜力を向上させるために不可欠です。株価は、その株の基礎となる有形資産価値よりも大幅に低くなければなりません。1973年、ウォーレン・バフェットはワシントンポストに投資しました。その時、その価格は8300万ドルで、その資産価値は少なくとも4億ドルでした。この投資は、大幅な安全マージンと大きな成長潜力の両方を持っていました。
20. グラハムは、最小限のメンテナンスを必要とし、安定したリターンの最大の可能性を提供する信頼性の高いポートフォリオを作成するためのアプローチを設計しました。投資判断のための公式に従うことで、防衛的な投資家は株価の変動についての投機のリスクを放棄し、安定したリターンを得ることができます。初期のキュレーションの後、投資家が年に2回以上取引を行う場合、何かが間違っている明確な兆候です。

要約

価格と価値は異なる概念であり、株価はしばしば企業の実際の価値を反映していません。リスクが高いほどリターンが高いわけではありません。逆に、十分な安全余裕と株価と基本的な資産価値との差は、損失を防ぎながら潜在的な上昇を改善することができます。バリュー投資は、市場価格を追跡する必要から解放し、安定したリターンの最大の可能性を保証するコアポートフォリオを作成するのに役立ちます。

グラハムのバリュー投資のアプローチは、投資を保護し、まともな株式市場のリターンを生み出す信頼性のある、リスクフリーの道です。それは未来の株価に対するリスキーな投機を、投資をリスク軽減し、富を築く体系的な方法で置き換えます。

投資家と投機家

投資と投機を区別することは重要です。グラハムによれば、投資は、元本の安全性と適切なリターンを約束する徹底的な分析に基づいています。この定義の3つの要素が重要です：

1. 企業の基礎となるビジネスの徹底的な分析に基づいて購入を行います。
2. 重大な損失を防ぐことに焦点を当ててください。
3. "適切な"利益を求め、特別な利益を求めないでください。

一方、投機家は、将来の価格上昇を予測して株を購入します。マージン取引を行う非専門家や"ホットな"株を購入する人は、事実上投機またはギャンブルをしています。投機は富を築く可能性を低下させます。投資判断を下しているという錯覚のもとで投機を行わないでください。投機をしたい場合は、資本の一部（10％未満）を別のファンドに分けてください。

うまくいかない投機的なアプローチ

1. 成長株に賭ける

多くの投資家は成長株の魅力に引き寄せられます。成長株が過去に平均以上のパフォーマンスを上げ、将来もそうすると予測されているからといって、それが実現するとは限りません - それはリスクです。

• 最も有望な企業を選び、最も信頼性の高い業界に集中する確実な方法はありません。
• 良好な実績を持つ一般株は、それに見合ったプレミアムで売られます。投資家が企業の見通しについて正しいとしても、株を過剰に買い付けた可能性があるため、利益を得られないかもしれません。
• 異常に速い成長は永遠に続くことはできません。なぜなら、規模の拡大がその後の成長をより困難にするからです。1960年から1999年までの間に、フォーチュン500リスト上の最大150社のうち、わずか8社しか、2十年間で収益を少なくとも15％増加させることができませんでした。1992年から2002年12月までの間に、大型成長企業に投資するファンドは、毎年平均で株式市場を3.7パーセントポイント下回りました。
• 成長株は激しく揺れ動き、高度に投機的なリスク要素を生み出します。株価が上昇すればするほど、熱狂は高まり、リスクは増大します。経験豊富な投資家は、1950年代のホットな航空株やドットコムバブル時の急成長インターネット株に投資することで、投資を全て失ったことがあります。
• 利益を増やすことよりも損失を避けることが優先されます。価値が95％減少した場合、投資家は驚くべき1900％の利益を上げる必要があります。

2. 初回公開株式(IPO)

グラハムは、投資家に対して、特に強気市場での初回公開株式(IPO)の購入を避けるよう警告しています。その理由は二つあります。第一に、IPOは高い組み込み手数料を提供するため、売却が難しくなります。第二に、新規発行株はほぼ常に強気市場のピーク近くで販売されます。上昇市場での初のIPOは、後続のIPOに対する熱狂を煽る利益を生み出します。強気市場の終わりの明確な兆候は、小さく無名の企業のIPOが、長い歴史を持つ中規模企業よりも高い株価を持つときです。これらの新株の価格は通常、新たな安値に急落するため、グラハムは投資家に対して、このような高額な投機から遠ざかるよう警告しています。

1980年代の強気相場では、4000の株が市場に溢れ、1987年のクラッシュを引き起こしました。1988年から1990年の間にIPOは枯渇し、90年代の強気相場では、ほぼ5000の新株が上場されました。ドットコムバブルの後、2001年には88社のみがIPOを発行しました。1980年から2001年までの公開終値で全てのIPOを購入した投資家は、市場を年間23％以上下回る結果となりました。

防衛的投資家と積極的投資家

グラハムによれば、投資家には防衛的投資家と積極的投資家の2種類があります。

防衛的投資家は主に損失を避け、適度なリターンを得ることを求め、自動運転のようにほぼ自動的に運営されるポートフォリオを作成することで、株式市場に費やす時間を最小限に抑えます。

積極的投資家は、証券の研究により多くの時間と努力を費やすことで、長期的には受動的投資家よりも平均リターンを上げることを期待しています。グラハムの積極的投資家は、防衛的投資家よりもリスクを取ることを望む人ではありません。リスクと遊ぶのは投機家の領域です。積極的投資家は、投資をフルタイムのビジネスと同等と考えるための十分な証券知識を持っていなければなりません。

積極的なアプローチは身体的にも知的にも負担がかかりますが、受け身のアプローチは感情的に要求され、投資家は何年も何もしないでいることを求められます。防御的な投資家と積極的な投資家の間には中間地点はありません。一般的な投資家は最小限の努力でまずまずの結果を得ることができますが、この結果をわずかに改善するためには非常に高い知識とスキルが必要です。株の選択を通じて結果を改善するために少し時間と努力をかけることは、確実に平均以下のリターンをもたらします。したがって、ほとんどの投資家は自分たちが防御的な投資家であることを認識し、適切な戦略を使用するべきです。

バリュー投資の原則

予測と保護のアプローチ

投資家は2つの方法で市場の変動を利用することができます。予測は、数学的な方法を通じて企業の収益の未来の成長を推定することを含みます。投機家は成長予測に基づいて購入し、予測される下降に基づいて売却することで市場をタイミングします。予測は未来が不確定であり、インフレ、経済の後退、パンデミック、地政学的な動揺がしばしば予告なしに到来するため、危険です。グラハムは、一般的な投資家が市場のタイミングをつかんでお金を稼ぐことを試みるのは愚かな行為であると主張します。

グラハムは市場のタイミングを試みない保護に基づくアプローチを提唱しています。価値投資家は、現在の株価よりも大幅に低い現在価値（有形資産による評価）を持つ、大手で保守的な資金調達を行っている企業を特定し、投資するべきです。保護ベースのアプローチは、将来の不利な展開を吸収するマージンを作り出します。焦点は、現在の価格で株を購入する際の有形の価値を確保することにあります。

パートナーとして考える

株主は、価格が瞬時に変動する株の買い手と売り手、または、資産と利益によって価値が決まる私的なビジネスの少数パートナーとして自分自身を見ることができます。多くの企業はその純資産よりもはるかに価値がありますが、その株を買う人々は株式市場の変動に依存することになります。

投資家は、実用的な理由と心理的な理由から、現在の有形資産価値を大幅に上回る価格で売られている証券に自身を制限するべきです。投資家が株式の純資産価値を大幅に上回る価格で株式を購入すると、株式市場の変動に依存する投機家となります。しかし、企業の純資産価値近くで株式を購入する投資家は、適正な価格で取得した健全で拡大するビジネスの一部所有者と考えることができます。利益と有形資産の高倍率を支払った投機家とは異なり、彼らは冷静な視点を持ち、株式市場の変動を無視することができます。この保守的な政策は、予想される成長に基づいたリスキーな投資よりも良い結果をもたらす可能性が高いです。

ミスター・マーケットに会う

グラハムは、投資家が株式市場に対して持つべき理想的な態度を説明するために、ミスター・マーケットの寓話を提供します。あなたが1000ドルを支払ってプライベートビジネスの小さなシェアを買ったと想像してみてください。パートナーの一人であるミスター・マーケットは、毎日あなたのシェアが何に値するかを教えてくれ、ビジネスの追加的な利益を買ったり売ったりすることを提案します。プライベートバイヤーとは異なり、ミスター・マーケットはしばしば極めて高い価値やばかげたほど低い価値を引用します。この状況を考えると、賢明な投資家がミスター・マーケットに頼って自分の株式保有の基礎となる価値を理解することはありません。しかし、彼が安値を引用したときにミスター・マーケットから買い、相対的に高値を引用したときにミスター・マーケットに売ることは喜んで行います。

同様に、健全なビジネスの基本に基づいて価値投資を行った防御的な投資家は、その揺れを利用することを除いて、株式市場の評価を無視します。グラハムは、投資家が失敗する最大の理由は、彼らが現在の株式市場が何をしているかに過度に注意を払っていることだと言い切ります。賢明な投資家は、毎日の株式市場の価格を何年も見なくても、自分の株を保持していることに快適であるべきです。実験によると、自分の株について頻繁にニュース更新を受け取る投資家は、全く情報を受け取らない投資家の半分のリターンしか得られないことが示されています。

防衛的な投資家の株式ポートフォリオ

資産配分

グラハムは、防衛的な投資家が牛市で株を過剰に購入したり、熊市で債券に突進したりするのを防ぐために、株と債券の間で機械的に50-50の分割を提案しています。彼らが取るべき唯一の行動は、市場の動向がこの50-50の比率を5%以上変動させた場合、6ヶ月ごとにポートフォリオを再バランスすることです。

一方、企業家的な投資家は、市場が低いときに株を最大75%まで増やし、市場がピークに達したときに最大25%まで減らすことができます。しかし、最悪の熊市で株を保持するための安心感を投資家に与えるために、債券には最低25%必要です。

債券

投資家が最低税率の税制区分にいない限り、彼らは税金が免除される市債だけを購入すべきです。課税対象の債券を所有する唯一の場所は401(k)アカウント内です。金利が上昇すると、短期債券は長期債券よりも少なく下落します。しかし、金利が下落すると、長期債券は短期債券を上回ります。したがって、金利を予測するのを避けるために、5年から10年で満期を迎える債券を購入するのが最善です。これらは比較的安定しています。個別の債券よりも債券ファンドの方がリスクを分散しやすいため、より良い選択肢となります。

投資信託

防衛的な投資家は、株式選択において2つのアプローチを採用することができます。まず、インデックスファンドを通じて市場の多様なセクションに依存することができます。また、信頼性の高い株式の定量的にテストされたポートフォリオを作成することも可能です。

投資信託は、防衛的な投資家が積極的にポートフォリオを監視する労力をかけずに、多様な株式所有の上昇を捉えるための素晴らしい方法です。防衛的な投資家が長期的に最も良い賭けをするためには、市場の全ての株式を所有するインデックスファンドに投資することです。取引コストと運用費用が低いため、インデックスファンドは長期的にはほとんどの投資信託を上回るパフォーマンスを発揮します。グラハムとウォーレン・バフェットの両氏は、個人投資家が株式を所有するための最良の選択肢としてインデックスファンドを推奨しています。毎月一定額をインデックスファンドのポートフォリオに投資することでドルコスト平均法を活用します。このシンプルな方法は、市場が低い時には多くの株式を、高い時には少ない株式を購入することを保証します。

株式選択

株式選択の知的な挑戦を楽しむなら、ポートフォリオの基盤としてインデックスファンドを使用し、資金の小部分（約10％）を株式に投資して実験することができます。ここには、グラハム氏が防衛的投資家の株式ポートフォリオに対して設けたルールがあります：

1. 最低10株、最大30株の適切な分散が必要です。一つの業界への過度の露出を避けてください。
2. 選ばれた各企業は、重要で、著名で、保守的に資金調達されていなければなりません。
3. 各企業は、連続した配当支払いを10年間行っていなければなりません。
4. 投資家は、7年間の平均収益の25倍以上、または最後の1年の平均収益の20倍以上を支払ってはなりません。

投資家は、成長株に投資することで平均以上のリターンを求めるべきではありません。それらは価格に高い投機要素が含まれているため、リスクが高すぎます。代わりに、彼らは、利益を上げてきた歴史、安定した財務状況、そして合理的な利益/収益率を持つ大手の確立された企業に自分たちを制限するべきです。

ウォールストリートは、主に来年の収益に基づいてP/E比率を計算します。しかし、グラハムは、過去のリターンの複数年平均に基づいてP/E比率を計算することを主張しています。これにより、企業が特異な利益年を持っていたり、高い収益予測を持っているだけで投資家が企業を過大評価する可能性が低くなります。たとえば、企業が6年間で1株あたり0.50ドルを稼いだが、過去12ヶ月で3ドルを稼いだとしましょう。P/E比率（最後の1年に基づく）の25倍で、株式は75ドルで評価されるでしょう。対照的に、過去7年間の平均収益の25倍と評価され、株価はわずか21.43ドルと評価されるでしょう。

防衛的な投資家のための株式分析

ここには、グラハム氏の株式選択の基準があります：

1. 企業の規模：

年間資産が少なくとも20億ドル以上の企業を選び、株価の高い変動を避けるために十分に大きいことを確認します。

2. 強固な財務状況

企業の現在の資産は、困難な時期に備えて現在の負債の2倍でなければなりません。長期債務は、運転資本を超えてはなりません。2003年には、S&P 500社の約120社がこの比率を満たしていました。

3. 収益の安定性：

過去10年間に普通株に対して一部の収益がある必要があります。S&P指数の企業の86％が1993年から2002年まで毎年プラスの収益を上げていました。

4. 配当記録：

彼らは少なくとも20年間中断なく支払いを処理しているべきです。1993年から2002年までに255社以上が配当を支払っていました。

5. 収益成長：

企業は、過去10年間で1株当たりの収益が少なくとも33％増加することを示すべきです。2002年時点で260社以上がこの基準を満たしていました。

6. 適度な株価収益率:

株の現在価格は、過去3年間の平均収益の15倍を超えてはなりません。この倍率は、2002年のレベルに調整され、過去3年間の平均収益の22.5倍です。

7. 適度な資産価格比率:

株価は最終的な帳簿価値の1.5倍を超えてはなりません。収益の乗数が15以下であれば、資産の高い乗数を正当化することができます。

グラハムの経験則では、企業の収益乗数と帳簿価値の乗数の合計は22.5を超えてはなりません。全体の株式ポートフォリオは、現在の債券レートと同等かそれ以上の収益/価格比率を持つ必要があります。この程度の分析が難しい場合は、株の選択を避けて、完全にインデックスファンドに投資することをお勧めします。

グラハムはこのアプローチを設計しました。これは、最小限のメンテナンスと安定したリターンの最大の可能性を持つコアポートフォリオを作成するためのものです。初期ポートフォリオのキュレーション後、投資家が年に2回以上取引を行っている場合、何かが間違っている明確な兆候です。防御的な投資家は、静かに座ってレースに勝ちます。投資決定の自動パイロット式の公式に従うことで、防御的な投資家は株の動きについての推測と市場の変動についての心配のリスクを放棄します。

安全余剰率

投資家は、マイナスの変動を吸収するために、すべての投資に安全余剰率を求める必要があります。この安全余剰率は、支払った価格での収益率と債券の利率との差です。株を取得する価格が良い買い物か悪い買い物かを決定する重要な要素です。価格が高すぎると最高の会社でさえスキップし、株価が十分に低下して大幅な安全余剰率を生み出す最悪の会社でさえ考慮するべきです。

投資家が市場が年間5％成長する時に年間10％成長可能な株を購入すると仮定しますが、それは強気市場のピークで、翌年に株価が50％下落します。株が市場価値の5％以上でパフォーマンスを続けても、投資家が市場を追い越すには16年以上かかります。それは彼らが間違った価格で購入したからです。高すぎる価格を払うことを拒否することで、富の破壊の可能性を最小限に抑えます。

価値投資を行うことで、長期的にはリスクを減らしながら満足のいく投資結果を得ることができます。そして、周期的な市場の変動について夜更かしすることなく、具体的な資産価値を大幅に上回る価格での購入を控え、魅力的な成長株への投資衝動を抑え、投機家の考え方をパートナーの投資アプローチに置き換えるだけです。