Un libro que recibió grandes elogios de Warren Buffett, The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success narra las técnicas no convencionales que llevaron a ocho CEOs a superar el S&P 500 en unas asombrosas veinte veces.
Los mejores CEO no son gerentes, sino asignadores de capital. No eran visionarios carismáticos que gestionaban activamente las operaciones. Por el contrario, descentralizaban las operaciones y centralizaban la asignación de capital. Rara vez pagaban dividendos y enfatizaban los flujos de efectivo sobre los ingresos netos. Aprenda cómo su enfoque generó rendimientos excepcionales en diversas industrias y condiciones de mercado.
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La mejor métrica para medir el rendimiento de un CEO es el aumento en el valor por acción de una empresa. Según esta medida, el legendario Jack Welch de General Motors superó al S&P por un factor de tres. Sin embargo, los CEOs perfilados en este libro superaron al S&P veinte veces. Los CEOs tienen dos tareas principales: la gestión de operaciones y la asignación de capital. Es común ver que las Escuelas de Negocios y Wall Street enfatizan una obsesión por la eficiencia operativa. Pero lo que realmente hace la diferencia a largo plazo es la estrategia de asignación de capital de la empresa.
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Los CEOs iconoclastas perfilados en este libro comparten una visión del mundo de forastero. Los elementos clave son:
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Los extranjeros también compartieron algunas características personales, incluyendo la frugalidad, la humildad, la independencia y un enfoque analítico y sobrio. Casi todos ellos eran CEOs por primera vez. Evitaban los beneficios corporativos y el foco de los medios de comunicación. Estos CEOs eran más inversores que gestores con alta confianza en sus habilidades analíticas. Compraban sus acciones cuando eran baratas y las apalancaban para obtener capital barato cuando eran caras. Estaban dispuestos a esperar largos periodos para identificar oportunidades de inversión o adquisición convincentes. En la búsqueda del valor por acción, estaban dispuestos incluso a reducir el tamaño de su empresa y su base de acciones.
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"Tom Murphy y Dan Burke probablemente fueron la combinación de dos personas en la gestión más grande que el mundo haya visto o quizás verá alguna vez." -- Warren Buffett
Cuando Tom Murphy se unió a Capital Cities en 1966, su capitalización de mercado era dieciséis veces menor que la de CBS. Treinta años después, era tres veces más valiosa. La estrategia de Murphy era adquirir estaciones de radio y televisión, mejorar las operaciones, reducir la deuda y adquirir nuevamente. Fue una rara combinación de excelencia operativa y asignación de capital. En contraste, CBS compró las nociones de "diversificación" y "sinergia", expandiéndose a nuevos dominios desconocidos y creando estructuras de gestión altamente centralizadas.
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Una clara división del trabajo
Murphy y Burke tenían una clara división de trabajo en Capital Cities: Murphy, como CEO, gestionaba la estrategia, las adquisiciones y la asignación de capital, mientras que Burke, como Presidente y COO, gestionaba las operaciones. Durante su mandato de 29 años, Murphy realizó el mayor trato en la historia de la industria de la radiodifusión tres veces. Para hacer esto, se apoyó en la experiencia de Burke en operaciones e integración. Murphy compró KTRK, una filial de ABC, por $22 millones en 1967. En 1970, adquirió la emisora Triangle Communication por una asombrosa suma de $120 millones. En los años 70 y principios de los 80, Murphy entró en las industrias de los periódicos y el cable comprando el Forth Worth Telegram y el Kansas City Star y Cablecom, respectivamente.
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El trato de una vida
El trato de su vida llegó cuando Murphy compró la cadena ABC por una asombrosa cantidad de $3.5 mil millones en 1986, con financiamiento de Warren Buffett. Fue entonces la transacción más grande en la historia de los negocios que no involucraba petróleo y gas, valiendo más del 100% del valor empresarial de Capital Cities. El Wall Street Journal lo tituló "Minnow Swallows Whale". En dos años, Burke mejoró los márgenes de ABC de alrededor del 30% a más del 50% implementando un enfoque frugal y descentralizado. Se eliminaron beneficios innecesarios como los comedores privados, y se despidió a más de 1500 trabajadores. Se vendió el excedente de bienes raíces, incluyendo la sede en Manhattan.
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En 1995, Murphy vendió Capital Cities a Disney por una extraordinaria suma de $19 mil millones, representando 28 veces su ingreso neto. Durante sus 29 años, Murphy superó al S&P por 16.7 veces y a sus pares por cuatro veces.
Contrata a los mejores y déjalos en paz
Capital Cities era famosamente descentralizada, con una extraordinaria autonomía gerencial y un personal mínimo en la sede. La filosofía de RRHH de Murphy era "contratar a las mejores personas que puedas y dejarlas en paz". Burke tenía un enfoque agudo en la frugalidad y la eficiencia económica. Realizaría un análisis línea por línea de los presupuestos anuales que cada gerente presentaba. Aparte de estas reuniones anuales individuales, los gerentes eran dejados en paz.
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Aprovechar, comprar, repetir
Murphy evitó la diversificación, pagó dividendos muy mínimos y rara vez emitió acciones. Utilizó deuda para financiar adquisiciones y utilizó el flujo de efectivo libre para pagar préstamos antes de lo programado. Estos activos fueron nuevamente apalancados para comprar activos más nuevos. Sorprendentemente, la mayoría de la deuda de ABC se pagó dentro de los tres años posteriores a la adquisición. Aunque prolífico, Murphy fue cuidadoso en la realización de acuerdos, esperando años para encontrar la adquisición correcta. Su regla para las transacciones era un retorno después de impuestos de dos dígitos durante diez años sin apalancamiento.
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Murphy repurchó acciones de manera agresiva, comprando cerca del 50% de las acciones por más de $1.8 mil millones en su carrera. Esta fue una gran apuesta que generó un rendimiento compuesto del 22.4% durante 19 años.
Henry Singleton, doctorado en Ingeniería Eléctrica por el MIT, fundó Teledyne en 1960. Esta era la época de los conglomerados, que disfrutaban de altos ratios precio-ganancias (P/E) en un momento en que el costo de adquirir empresas era mucho menor en términos de ratio P/E. Singleton aprovechó esto para comprar 130 empresas entre 1961 y 1969, que iban desde la electrónica de aviación hasta los seguros. En 1967, Singleton nombró a George Roberts presidente de Teledyne y se retiró de las operaciones para centrarse en la asignación de capital.
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Enfóquese en el flujo de efectivo y recompre acciones
En 1969, Teledyne dejó de adquirir abruptamente y despidió a todo su equipo de adquisiciones. Singleton en cambio se centró en mejorar las operaciones. En lugar de optimizar para el indicador preferido de Wall Street de ganancias reportadas, Singleton adoptó el enfoque poco convencional de mejorar el flujo de efectivo libre. Este flujo de efectivo se utilizó para financiar la adquisición de nuevas empresas. A lo largo de los años 70 y 80, la empresa fue consistentemente rentable en una variedad de condiciones de mercado.
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Desde ser un emisor de acciones en los años '60, Singleton inició una enorme racha de recompra de acciones en los años '70 y '80, comprando de vuelta un asombroso 90% de las acciones en circulación de Teledyne. Esto se hizo en un momento en que las recompras eran altamente controvertidas. Teledyne gastó una increíble cantidad de $2.5 mil millones en recompras. Desde 1971 hasta 1984, Teledyne presenció un aumento de cuarenta veces en las ganancias por acción.
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Un momento para des-conglomerar
Desde 1984 hasta 1996, Singleton se centró en la sucesión de la gestión. Pionero en desprendimientos para gestionar la sucesión y liberar el valor total de las operaciones de seguros de la empresa. Singleton creía que había "un tiempo para conglomerar y un tiempo para des-conglomerar". Logró desprenderse con éxito de Argonaut y Uniturn en un momento en que la última empresa representaba la mayoría del valor de Teledyne.
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Singleton se retiró en 1991 con un registro extraordinario. Desde 1963 hasta 1990, proporcionó una tasa de interés compuesta anual del 20.4% a los accionistas, superando así al S&P doce veces.
Los principios de gestión de Singleton
Singleton no reservó ninguna responsabilidad diaria para sí mismo. Enfatizó la descentralización extrema, impulsando la responsabilidad gerencial a los niveles más bajos. Para una empresa de 40,000 personas, la sede de Teledyne tenía menos de 50 personas sin departamentos de recursos humanos, desarrollo de negocios o relaciones con inversores. Singleton consideraba que las relaciones con los inversores eran una pérdida de tiempo, evitando famosamente Wall Street y no declarando orientaciones de ganancias trimestrales.
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Cuando el Muro de Berlín cayó en 1989, las acciones de defensa se desplomaron. General Dynamics, una empresa con una historia estelar de venta de aviones, barcos y tanques al Pentágono, tenía un valor de mercado de solo $1 mil millones cuando los ingresos rondaban los $10 mil millones. Hasta que Anders tomó el control.
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El enfoque de Anders
La estrategia de cambio de Anders fue muy inusual. La capacidad excesiva de la industria de defensa significaba que las empresas tenían que reducir sus negocios o crecer a través de adquisiciones. Quería que General Dynamics solo permaneciera en el negocio donde ocupaba el puesto número 1 o número 2 en términos de posición de mercado. Anders transformó la mentalidad de la empresa de construir armas más rápidas y letales a enfatizar el valor para los accionistas y el retorno sobre el patrimonio.
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Generando un tsunami de efectivo
En los tres años que Anders lideró la empresa, generó unos notables $5 mil millones en efectivo. Esto provino de dos fuentes: un fuerte ajuste de las operaciones y la venta de negocios no esenciales. Anders insistió en que la empresa solo pujara en proyectos que tenían una buena posibilidad de ganar, y los rendimientos fueron convincentes. El número de ofertas cayó drásticamente, mientras que la tasa de éxito se disparó. La plantilla total se redujo en un 60%. Como resultado de esto, se liberaron $2.5 mil millones.
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Reduciendo la empresa
En un hecho sin precedentes en la industria, Anders vendió la mayoría de los negocios de General Dynamics, incluyendo su F16 y la división de misiles y electrónica. La venta del F16 ocurrió de manera inesperada. Anders ofreció comprar la división de aviones de combate más pequeña de Lockheed, a lo que el CEO de Lockheed respondió con una contraoferta de $1.5 mil millones por la división F16. Anders acordó vender el negocio en el acto, a pesar de que redujo su compañía a la mitad de su tamaño anterior. Estos movimientos generaron otros $2.5 mil millones en efectivo y dejaron a la compañía solo con sus unidades de tanques y submarinos.
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En lugar de invertir el efectivo, Anders optó por devolver la mayor parte de este a los accionistas a través de técnicas innovadoras y eficientes en términos fiscales. Esto sorprendió a Wall Street y el precio de las acciones de General Dynamics subió rápidamente. Atrajo la atención de Warren Buffett. Compró el 16% de la compañía y le dio a Anders el poder para votar las acciones de Berkshire.
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Listo para crecer de nuevo
Anders se retiró después de nombrar a Mellor como presidente. Como CEO, Mellor continuó enfocándose en las operaciones. En 1995, adquirió Bath Iron Works por $400 millones. Esta decisión tuvo un alto valor simbólico ya que señaló al Pentágono que la compañía estaba lista para crecer nuevamente. En 1997, Mellor pasó el testigo a Nick Chabraja, quien se propuso cuadruplicar el precio de las acciones de la compañía en diez años. Dos tercios vendrían del crecimiento del mercado y la mejora de los márgenes. El tercio restante tendría que provenir de adquisiciones. En su primer año, Chabraja compró 12 empresas. Estas llevaron a General Dynamics al mercado de tecnología de información militar, que se convirtió en su mayor negocio en 2008. La jugada definitoria de Chabraja fue la compra de Gulfstream por $5 mil millones, un trato que representó el 56% del valor empresarial de General Dynamics. La jugada fue ampliamente criticada en ese momento, pero los ingresos de Gulfstream han aislado a General Dynamics de las incertidumbres en el gasto de defensa.
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Durante más de diecisiete años y medio, General Dynamics generó un fenomenal retorno anual compuesto del 23.3% en comparación con el 8.9% del S&P 500. En una industria de defensa con organizaciones altamente centralizadas y burocráticas, el trío hizo un esfuerzo activo por la descentralización. Cuando Chabraja se fue, la empresa tenía más empleados que durante el tiempo de Anders, pero solo un cuarto en la sede. Los tres CEOs estaban comprometidos con las recompras de acciones, incluyendo la oferta de Anders en 1992, donde se recompró el 30% de las acciones.
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Warren Buffett compró su primera acción en Berkshire Hathaway por $7. Hoy, una acción vale más de $300,000. La historia de Buffett ejemplifica mejor la idea del CEO como inversor.
Inversión en valor
Buffett se inspiró en el enfoque de Inversión en Valor de Benjamin Graham. La Inversión en Valor enfatizaba la compra de empresas que se negociaban con descuentos significativos respecto al capital de trabajo neto. Después de dos años trabajando bajo la tutela de Graham, Buffett regresó a su ciudad natal, Omaha, y recaudó una sociedad de inversión de $105,000. Durante los siguientes 13 años, superó al S&P cada año sin emplear apalancamiento. En 1965, compró Berkshire Hathaway, entonces una pequeña empresa textil. Tres años de recortes de costos generaron $14 millones en efectivo, que Buffett utilizó para comprar National Indemnity, una compañía de seguros de nicho. Esta compañía generó grandes cantidades de flotantes, ingresos de primas por adelantado de las pérdidas, que Buffett invirtió efectivamente en valores y en la compra de empresas como Omaha Sun. Esta adquisición sentó las bases para la extraordinaria carrera de Berkshire.
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Un cambio de enfoque
En los años 70, cuando el miedo a la inflación era alto, Buffett desafió la sabiduría convencional de invertir en activos tangibles. En su lugar, compró acciones de marcas de consumo y empresas de medios con posiciones de mercado dominantes y franquicias y las mantuvo durante largos períodos. Este fue un cambio definitivo en la estrategia de inversión desde su enfoque anterior centrado en el balance e inversión a uno que enfatizaba los ingresos, el nombre de la marca y la cuota de mercado. Para finales de los años 80, Buffett tenía posiciones significativas en el Washington Post, GEICO y General Foods. En 1986, realizó una inversión masiva de $500 millones para ayudar a Tom Murphy de Capital Cities a adquirir ABC. Berkshire ahora poseía el 18% de Capital Cities.
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Sé codicioso cuando otros tienen miedo
Anticipando el colapso de la bolsa de 1987, Buffett vendió todas las acciones de sus carteras de seguros excepto las tres "participaciones permanentes", a saber, Capital Cities, GEICO y Washington Post. Hacia el final de la década, realizó grandes transacciones de seguros, comprando la mitad restante de GEICO por $2.3 mil millones y adquiriendo el reasegurador GeneralRe por $22 mil millones en acciones de Berkshire. Esta fue la transacción más grande en la historia de Berkshire. Después del colapso de Lehman Brothers, cuando todo el corporativo de América estaba temeroso, Buffett invirtió una enorme suma de $15 mil millones en 25 días.
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Creando un volante de capital
Durante su mandato de más de 40 años, los rendimientos de Berkshire superaron al S&P en más de cien veces. ¿Qué hizo esto posible? Según Charlie Munger, el éxito a largo plazo de Berkshire se debió a su capacidad para "generar fondos a 3$ e invertirlos al 13%". Casi todo el capital de inversión de Berkshire se generó internamente, evitando deudas y apalancamiento.
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La principal fuente de capital era el flotante proveniente del negocio de seguros complementado con efectivo de subsidiarias de propiedad absoluta. Las operaciones de seguros de Buffett se centraron en la generación de flotante por encima del crecimiento en los ingresos por primas. Este flotante se utiliza para comprar otros negocios generadores de efectivo que financian inversiones posteriores. El flotante de los negocios de seguros de Berkshire creció de $237 millones en 1970 a más de $70 mil millones en 2011.
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Inactividad rozando la pereza
Las inversiones de Berkshire estaban altamente concentradas y tenían períodos de tenencia muy largos. Las cinco principales posiciones representaban aproximadamente el 60% al 80% de la cartera de la empresa. Las principales posiciones de acciones de Buffett se han mantenido durante más de 20 años en promedio. Buffett llama a este bajo nivel de actividad como "inactividad al borde de la pereza". Una venta a Berkshire brinda a las empresas libertad de escrutinio de Wall Street y acceso casi ilimitado al capital. Buffett dedica poco tiempo a la diligencia debida tradicional, incluyendo reuniones con la gerencia e inspección de las instalaciones operativas. El acuerdo con Capital Cities se finalizó en menos de 15 minutos.
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Los CEO que dirigen los negocios generalmente no escuchan a Buffett. Buffett diseñó conscientemente la empresa de tal manera que pasa el menor tiempo posible en las operaciones. Mantiene un calendario en blanco, no usa una computadora en la oficina y utiliza la mayor parte de su tiempo en leer y pensar.
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Buffett es el ejemplo ideal de un CEO como inversor, cuya visión zen se centra en inversiones a largo plazo y en evitar los costos financieros y humanos innecesarios del cambio constante. Todos los CEOs forasteros tenían el enfoque de un inversor a largo plazo, no de un empleado altamente remunerado. Su ventaja se debía a este temperamento, no al intelecto.
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