Un libro che ha ricevuto grandi elogi da Warren Buffett, The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success racconta le tecniche non convenzionali che hanno portato otto CEO a superare l'S&P 500 di ben venti volte.
I migliori CEO non sono manager, ma allocatori di capitale. Non erano visionari carismatici che gestivano attivamente le operazioni. Al contrario, hanno decentrato le operazioni e centralizzato l'allocazione del capitale. Raramente pagavano dividendi e enfatizzavano i flussi di cassa rispetto al fatturato netto. Scopri come il loro approccio ha generato rendimenti eccezionali in vari settori e condizioni di mercato.
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La migliore metrica per misurare le prestazioni di un CEO è l'aumento del valore per azione dell'azienda. Con questa misura, il leggendario Jack Welch di General Motors ha superato l'S&P di un fattore tre. Tuttavia, i CEO profilati in questo libro hanno superato l'S&P venti volte. I CEO hanno due compiti fondamentali: la gestione delle operazioni e l'allocazione del capitale. È comune vedere le Business Schools e Wall Street enfatizzare un'ossessione per l'efficienza operativa. Ma ciò che fa la vera differenza nel lungo termine è la strategia di allocazione del capitale dell'azienda.
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I CEO iconoclasti profilati in questo libro condividono una visione del mondo da outsider.Gli elementi chiave sono:
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Gli estranei condividevano anche alcune caratteristiche personali, tra cui frugalità, umiltà, indipendenza e un approccio analitico e sobrio. Quasi tutti erano CEO alla loro prima esperienza. Evitavano i privilegi aziendali e l'attenzione dei media. Questi CEO erano più investitori che manager con grande fiducia nelle loro capacità analitiche. Compravano le loro azioni quando erano economiche e le sfruttavano per ottenere capitale economico quando erano costose. Erano disposti ad aspettare lunghi periodi per identificare opportunità di investimento o acquisizione convincenti. Nel perseguire il valore per azione, erano pronti anche a ridurre le dimensioni della loro azienda e la base azionaria.
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"Tom Murphy e Dan Burke sono probabilmente la combinazione di due persone nella gestione più grande che il mondo abbia mai visto o forse vedrà mai." -- Warren Buffett
Quando Tom Murphy si unì a Capital Cities nel 1966, la sua capitalizzazione di mercato era sedici volte più piccola di quella della CBS. Trent'anni dopo, era tre volte più preziosa. La strategia di Murphy era quella di acquisire stazioni radio e televisive, migliorare le operazioni, ridurre il debito e acquisire di nuovo. Era una rara combinazione di eccellenza operativa e allocazione del capitale. Al contrario, la CBS ha aderito alle nozioni di "diversificazione" e "sinergia", espandendosi in nuovi domini sconosciuti e creando strutture di gestione altamente centralizzate.
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Una chiara divisione del lavoro
Murphy e Burke avevano una chiara divisione del lavoro a Capital Cities: Murphy come CEO, gestiva la strategia, le acquisizioni e l'allocazione del capitale, mentre Burke come Presidente e COO, gestiva le operazioni. Nel suo mandato di 29 anni, Murphy ha realizzato il più grande affare nella storia dell'industria della trasmissione per tre volte. Per fare ciò, si è affidato all'esperienza di Burke in operazioni e integrazione. Murphy ha acquistato KTRK, un affiliato ABC, per $22 milioni nel 1967. Nel 1970, ha acquistato il broadcaster Triangle Communication per un incredibile $120 milioni. Negli anni '70 e all'inizio degli anni '80, Murphy è entrato nelle industrie dei giornali e del cavo acquistando il Forth Worth Telegram e la Kansas City Star e Cablecom, rispettivamente.
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L'affare di una vita
L'affare della sua vita è arrivato quando Murphy ha acquistato la rete ABC per un incredibile $3.5 miliardi nel 1986, con il finanziamento di Warren Buffett. Fu allora la più grande transazione non petrolifera e del gas nella storia degli affari, vale più del 100% del valore d'impresa di Capital Cities. Il Wall Street Journal lo ha titolato "Minnow Swallows Whale". Entro due anni, Burke migliorò i margini dell'ABC dal 30% a oltre il 50% implementando un approccio frugale e decentralizzato. Furono tagliati privilegi inutili come le sale da pranzo private, e più di 1500 lavoratori furono licenziati. L'immobile in eccesso, incluso il quartier generale di Manhattan, fu venduto.
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Nel 1995, Murphy vendette Capital Cities a Disney per un straordinario 19 miliardi di dollari, rappresentando 28 volte il suo reddito netto. Durante i suoi 29 anni, Murphy ha superato l'S&P di 16,7 volte e i suoi pari di quattro volte.
Assumere i migliori e lasciarli in pace
Capital Cities era famosamente decentralizzata, con straordinaria autonomia manageriale e personale minimo in sede. La filosofia HR di Murphy era di "assumere le migliori persone possibili e lasciarle in pace". Burke aveva un focus affilato come un rasoio sulla frugalità e l'efficienza economica. Avrebbe fatto un'analisi linea per linea dei bilanci annuali presentati da ogni manager. A parte queste singole riunioni annuali, i manager erano lasciati in pace.
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Leverage, acquista, ripeti
Murphy evitava la diversificazione, pagava dividendi molto minimi e raramente emetteva azioni. Utilizzava il debito per finanziare le acquisizioni e utilizzava il flusso di cassa libero per pagare i prestiti in anticipo.Questi beni sono stati nuovamente sfruttati per acquistare nuovi beni. Sorprendentemente, la maggior parte del debito ABC è stata pagata entro tre anni dall'acquisizione. Sebbene prolifico, Murphy è stato prudente nelle trattative, aspettando anni per trovare la giusta acquisizione. La sua regola per le transazioni era un ritorno dopo tasse a due cifre su dieci anni senza leva.
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Murphy ha riacquistato azioni in modo aggressivo, comprando quasi il 50% delle azioni per oltre $1.8 miliardi nella sua carriera. Questa è stata una grande scommessa che ha generato un rendimento composto del 22.4% in 19 anni.
Henry Singleton, un dottore di ricerca in Ingegneria Elettrica del MIT, ha fondato Teledyne nel 1960. Questa era l'epoca dei conglomerati, che godevano di alti rapporti prezzo/utili (P/E) in un momento in cui il costo di acquisizione delle aziende era molto inferiore in termini di rapporto P/E. Singleton ha approfittato di questo per acquistare 130 aziende tra il 1961 e il 1969, che vanno dall'elettronica per l'aviazione all'assicurazione. Nel 1967, Singleton ha nominato George Roberts Presidente di Teledyne e si è allontanato dalle operazioni per concentrarsi sulla allocazione del capitale.
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Focalizzazione sul flusso di cassa e riacquisto di azioni
Nel 1969, Teledyne ha interrotto bruscamente le acquisizioni e ha licenziato l'intero team di acquisizione. Singleton si è invece concentrato sul miglioramento delle operazioni. Piuttosto che ottimizzare per il benchmark preferito di Wall Street dei guadagni riportati, Singleton ha adottato l'approccio non convenzionale di migliorare il flusso di cassa libero.Questo flusso di cassa è stato utilizzato per finanziare l'acquisizione di nuove aziende. Negli anni '70 e '80, l'azienda è stata costantemente redditizia in una varietà di condizioni di mercato.
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Dall'essere un emittente di azioni negli anni '60, Singleton ha intrapreso una massiccia campagna di riacquisto di azioni negli anni '70 e '80, riacquistando un incredibile 90% delle azioni in circolazione di Teledyne. Questo è stato fatto in un momento in cui i riacquisti erano molto controversi. Teledyne ha speso un incredibile 2,5 miliardi di dollari in riacquisti. Dal 1971 al 1984, Teledyne ha assistito a un aumento quaranta volte degli utili per azione.
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Un momento per de-conglomerare
Dal 1984 al 1996, Singleton si è concentrato sulla successione della gestione. Ha introdotto spinoff per gestire la successione e sbloccare il pieno valore delle operazioni assicurative dell'azienda. Singleton credeva che ci fosse "un momento per conglomerare e un momento per de-conglomerare". Ha avuto successo nello scorporare Argonaut e Uniturn in un momento in cui quest'ultima azienda rappresentava la maggior parte del valore di Teledyne.
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Singleton si è ritirato nel 1991 con un record straordinario. Dal 1963 al 1990, ha fornito un tasso di interesse composto annuo del 20,4% agli azionisti, superando così dodici volte l'S&P.
I principi di gestione di Singleton
Singleton non si riservava alcuna responsabilità quotidiana per se stesso. Ha enfatizzato l'estrema decentralizzazione, spingendo la responsabilità manageriale ai livelli più bassi.Per un'azienda di 40.000 persone, la sede di Teledyne aveva meno di 50 persone senza reparti di risorse umane, sviluppo aziendale o relazioni con gli investitori. Singleton considerava le relazioni con gli investitori una perdita di tempo, evitando famosamente Wall Street e non dichiarando le previsioni di guadagni trimestrali.
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Quando il Muro di Berlino cadde nel 1989, le azioni della difesa crollarono. General Dynamics, un'azienda con una storia stellare di vendita di aerei, navi e carri armati al Pentagono, aveva una capitalizzazione di mercato di soli $1 miliardo quando i ricavi erano intorno ai $10 miliardi. Fino a quando Anders prese il comando.
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L'approccio di Anders
La strategia di rilancio di Anders era molto insolita. L'eccesso di capacità dell'industria della difesa significava che le aziende dovevano o ridurre le attività o crescere attraverso acquisizioni. Voleva che General Dynamics rimanesse in affari solo dove era numero 1 o numero 2 per posizione di mercato. Anders ha trasformato la mentalità dell'azienda dal costruire armi più veloci e letali all'enfatizzare il valore per gli azionisti e il ritorno sull'equità.
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Generando un tsunami di contanti
Nei tre anni in cui Anders ha guidato l'azienda, ha generato un notevole $5 miliardi in contanti. Questo proveniva da due fonti: un forte inasprimento delle operazioni e la vendita di attività non core.Anders insisteva affinché l'azienda partecipasse solo a progetti che avevano buone possibilità di vittoria, e i rendimenti erano convincenti. Il numero di offerte è calato drasticamente, mentre il tasso di successo è salito. Il totale del personale è stato ridotto del 60%. Di conseguenza, sono stati liberati 2,5 miliardi di dollari.
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Ridimensionamento dell'azienda
In una prima volta per l'industria, Anders ha venduto la maggior parte delle attività di General Dynamics, compresi il suo F16 e la divisione missili ed elettronica. La vendita dell'F16 è avvenuta inaspettatamente. Anders ha offerto di acquistare la divisione di aerei da combattimento più piccola di Lockheed, alla quale il CEO di Lockheed ha risposto con un'offerta di controproposta di 1,5 miliardi di dollari per la divisione F16. Anders ha accettato di vendere l'attività sul posto, anche se ciò ha ridotto la sua azienda a metà delle sue dimensioni precedenti. Queste mosse hanno generato altri 2,5 miliardi di dollari in contanti e hanno lasciato l'azienda con solo le sue unità di carri armati e sottomarini.
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Invece di investire il denaro, Anders ha scelto di restituire la maggior parte di esso agli azionisti attraverso tecniche fiscali innovative. Questo ha stupito Wall Street e il prezzo delle azioni di General Dynamics è salito rapidamente. Ha attirato l'attenzione di Warren Buffett. Ha acquistato il 16% dell'azienda e ha dato ad Anders la procura per votare le azioni di Berkshire.
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Pronto a crescere di nuovo
Anders si è ritirato dopo aver nominato Mellor come presidente. Come CEO, Mellor ha continuato a concentrarsi sulle operazioni. Nel 1995, ha acquisito Bath Iron Works per 400 milioni di dollari.Questa decisione aveva un alto valore simbolico poiché segnalava al Pentagono che l'azienda era pronta a crescere di nuovo. Nel 1997, Mellor passò il testimone a Nick Chabraja, che mirava a quadruplicare il prezzo delle azioni dell'azienda entro dieci anni. Due terzi sarebbero arrivati dalla crescita del mercato e dal miglioramento dei margini. Il restante terzo avrebbe dovuto provenire da acquisizioni. Nel suo primo anno, Chabraja ha acquistato 12 aziende. Queste hanno portato General Dynamics nel mercato dell'informatica militare, che nel 2008 è diventato il suo business più grande. La mossa definitoria di Chabraja è stata l'acquisto di Gulfstream per 5 miliardi di dollari, un affare che rappresentava il 56% del valore d'impresa di General Dynamics. La mossa è stata ampiamente criticata allora, ma i ricavi di Gulfstream hanno isolato General Dynamics dalle incertezze nella spesa per la difesa.
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Nel corso di diciassette anni e mezzo, General Dynamics ha generato un fenomenale rendimento annuo composto del 23,3% rispetto all'8,9% per l'S&P 500. In un'industria della difesa con organizzazioni altamente centralizzate e burocratiche, il trio ha fatto una spinta attiva per la decentralizzazione. Quando Chabraja se ne è andato, l'azienda aveva più dipendenti rispetto al periodo di Anders, ma solo un quarto al quartier generale. Tutti e tre i CEO erano impegnati in riacquisti di azioni, compreso l'appalto di Anders nel 1992, dove il 30% delle azioni è stato riacquistato.
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Warren Buffett ha comprato la sua prima quota a Berkshire Hathaway per $7. Oggi, un'azione vale oltre $300,000.La storia di Buffett è l'esempio migliore dell'idea del CEO come investitore.
Investimento di valore
Buffett è stato ispirato dall'approccio all'investimento di valore di Benjamin Graham. L'investimento di valore enfatizzava l'acquisto di aziende che venivano scambiate con sconti significativi rispetto al capitale circolante netto. Dopo due anni di lavoro sotto Graham, Buffett tornò nella sua città natale, Omaha, e raccolse un partenariato di investimento di $105,000. Nei successivi 13 anni, ha superato l'S&P ogni anno senza ricorrere alla leva finanziaria. Nel 1965, ha acquistato Berkshire Hathaway, allora una piccola azienda tessile. Tre anni di tagli ai costi hanno prodotto $14 milioni in contanti, che Buffett ha utilizzato per acquistare National Indemnity, una compagnia di assicurazioni di nicchia. Questa azienda ha generato enormi quantità di fluttuazioni, redditi premio in anticipo sulle perdite, che Buffett ha investito efficacemente in titoli e nell'acquisto di aziende come l'Omaha Sun. Questa acquisizione ha gettato le basi per la straordinaria corsa di Berkshire.
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Un cambio di approccio
Negli anni '70, quando la paura dell'inflazione era alta, Buffett ha sfidato la saggezza convenzionale di investire in beni durevoli. Ha invece acquistato azioni di marchi di consumo e aziende di media con posizioni di mercato dominanti e franchising e le ha detenute per lunghi periodi. Questo è stato un cambiamento definitivo nella strategia di investimento rispetto al suo precedente approccio incentrato sul bilancio e sugli investimenti a uno che enfatizzava il reddito, il nome del marchio e la quota di mercato.Entro la fine degli anni '80, Buffett aveva posizioni significative nel Washington Post, GEICO e General Foods. Nel 1986, ha effettuato un massiccio investimento di 500 milioni di dollari per aiutare Tom Murphy di Capital Cities ad acquisire ABC. Berkshire possedeva ora il 18% di Capital Cities.
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Sii avido quando gli altri hanno paura
Anticipando il crollo del mercato azionario del 1987, Buffett vendette tutte le azioni delle sue compagnie di assicurazione tranne le tre "partecipazioni permanenti", ovvero Capital Cities, GEICO e Washington Post. Verso la fine del decennio, effettuò grandi transazioni assicurative, acquistando la metà rimanente di GEICO per 2,3 miliardi di dollari e acquistando il riassicuratore GeneralRe per 22 miliardi di dollari in azioni Berkshire. Questa fu la transazione più grande nella storia di Berkshire. Dopo il crollo di Lehman Brothers, quando tutta l'America aziendale era impaurita, Buffett investì un massiccio 15 miliardi di dollari in 25 giorni.
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Creazione di un volano di capitale
Durante il suo mandato di oltre 40 anni, i rendimenti di Berkshire hanno superato l'S&P di oltre cento volte. Cosa ha reso possibile tutto ciò? Secondo Charlie Munger, il successo a lungo termine di Berkshire era dovuto alla sua capacità di "generare fondi a 3$ e investirli al 13%". Quasi tutto il capitale di investimento di Berkshire è stato generato internamente, evitando debiti e leva finanziaria.
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La principale fonte di capitale era il float derivante dall'attività assicurativa, integrato da liquidità proveniente da filiali interamente possedute.Le operazioni assicurative di Buffett si sono concentrate sulla generazione di float piuttosto che sulla crescita del fatturato premium. Questo float viene impiegato per acquistare altre imprese generatrici di cassa che finanziano investimenti successivi. Il float delle attività assicurative di Berkshire è passato da 237 milioni di dollari nel 1970 a oltre 70 miliardi di dollari nel 2011.
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Inattività al limite della pigrizia
Gli investimenti di Berkshire erano altamente concentrati e avevano periodi di detenzione molto lunghi. Le prime cinque posizioni rappresentavano circa il 60% al 80% del portafoglio dell'azienda. Le principali posizioni azionarie di Buffett sono state detenute per oltre 20 anni in media. Buffett definisce questo basso livello di attività come "inattività al limite della pigrizia". Una vendita a Berkshire offre alle aziende libertà dalla scrutinio di Wall Street e accesso quasi illimitato al capitale. Buffett dedica poco tempo al tradizionale due diligence, compresi incontri con la gestione e ispezioni delle strutture operative. L'accordo con Capital Cities è stato finalizzato in meno di 15 minuti.
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I CEO che gestiscono le attività di solito non sentono parlare da Buffett. Buffett ha consapevolmente progettato l'azienda in modo tale da dedicare il minor tempo possibile alle operazioni. Mantiene un calendario vuoto, non usa un computer in ufficio e utilizza la maggior parte del suo tempo per leggere e riflettere.
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Buffett è l'esempio ideale di un CEO come investitore, la cui visione zen si concentra su investimenti a lungo termine ed evita i costi finanziari e umani inutili del turnover.Tutti i CEO esterni avevano l'approccio di un investitore a lungo termine, non di un dipendente altamente retribuito. Il loro vantaggio era dovuto a questo temperamento, non all'intelletto.
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